舌尖上的赵董秘，刀尖上的周鸿祎，隐入烟尘的百亿前妻，吹票无下限的吕首席：三六零，韩山童，ChatGPT

2023-04-12 星期三


三六零老矣，预亏25亿，现金牛持续失血，真敢烧光200亿豪赌ChatGPT？



作者 | 观韬
编辑 | 小白

4月4日晚间，一则离婚公告把ChatGPT概念靓仔三六零（601360.SH）推上风口浪尖。莫名其妙间，也让市值风云再次火爆全网。
根据该公告，三六零实控人周鸿祎与妻子胡欢于4月4日签订离婚协议，周鸿祎将其持有的三六零6.25%股权分割至前妻胡欢名下。
按公告当天的收盘价计算，胡欢分得的股票市值高达90亿人民币。难怪大家都在高喊，别让周鸿祎的老婆跑了。
（K线图截止时间：4月10日10:52。来源：市值风云App）
古人云，夫妻本是同林鸟，1400亿临头各自飞。根据古人的说法，这是自然规律，本无可厚非。屌丝到风云君这种程度的，别说1400亿， 1.4万月薪还不是天天忍着恶心伺候着老板，成天被吆五喝六的，哪敢有半句大言？
只是，放到三六零刚刚蹭上ChatGPT概念，股价短短两个月大涨三倍，市值极速冲到1400亿的背景下，就有那么一丝丝不寻常了。
毕竟，这“感情破裂”的时间太凑巧了，像我们这种没钱的研究狗用脚底板皴裂的老皮思考一秒钟，都知道这事有蹊跷。
然而，人民大众的吃瓜热情和合理质疑，却引发了当事方的激烈反应。
首先出场是三六零的董秘赵路明。
赵董义正词严的表示：“离婚是很严肃的事情，我相信大部分人把感情看的比金钱重要……套现的话，分4.99%不香吗？……有窥私癖的、喜欢阴谋论的、看热闹不嫌事儿大的、借机攻讦的羡慕嫉妒恨的，请自觉滚出我的微信”。
（赵路明的微信朋友圈截图）
好家伙，这直接让热心市民、真看热闹不怕事大的市值风云8000亿老板杨八千率先坐不住了！
全市场通过离婚变相减持套现的不在少数，赚钱嘛，不寒碜。问题是，你非要piaji嘴，既想名，又得利，还不许别人说，就怨不得股民朋友们义愤填膺了。

再说了，真有胆你直接转个4.99%试试，看监管部门能不能把你锤死。
（市值风云APP发帖截图）

董秘秀舌技，教主飙演技，卖方吹票总动员

其实，三六零能在短短两个月里大涨三倍，市值冲破1400亿，直接或间接导致50多岁的红衣教主要与发妻分道扬镳，给本不富裕的中国股市又凭添一桩惨绝人寰、违背人伦的苦情大戏，这位赵董还是要记头功的嘞。

01  舌尖上的董秘

2月2日，有股民在上证e互动平台提问：三六零是否有在360软件上增加类似ChatGPT的人工智能聊天机器人的计划？
虽然赵董的回复要到五天之后的7日12时才姗姗来迟，但却“诚意十足，干货满满”。
赵董的话概括起来就是：
ChatGPT这玩意我们从2020年初就在搞了，目前略强于ChatGPT2；

只有搜索引擎公司才有足够大的数据饲料对类ChatGPT技术进行训练，很抱歉，鄙公司就是国内排名第二的搜索引擎；

此外，我们还有机会训练出数字安全技术领域的ChatGPT。
（上证e互动截图）
不得不说，赵董真的是一员猛将，见多识广，口技了得，对二级市场的所有G点了如指掌——太知道散户们爱听什么了。
而市场也真给赵董面子，在赵董一番撩拨挑逗之下，一点时间都没耽误，午市开盘股价直接就硬了，直线拉升，很快封死涨停板，随后开启两个月的单边暴涨模式，市值直冲1400亿。
（来源：choice数据）
其实，经常去三六零的e互动平台上溜达的朋友，就都会知道赵董其实一向高冷傲娇，对投资者的提问向来爱答不理。这次突然主动献身啊不对是现身，变成一个“舌尖上的董秘”，怎能令人不怀疑？
事出反常必有妖啊赵董。

02  K线上的舞者周鸿祎

看见市场很吃这一套，本来就是意见领袖、KOL、舆论场里呼风唤雨、历史上多次舌战群雄的周教主，自然也不甘浪费这么好的机会，撸起袖子亲自下场吆喝了。
2月9日，三六零董事长周鸿祎直播中连线张朝阳，大谈ChatGPT，除了强调搜索引擎公司更有天然优势，还断言“搭不上这班车的企业或被淘汰”。
2月12日，教主在抖音开讲，化身ChatGPT导师指点众生，普及“干货”，并持续在公开场合输出观点。
3月19日，周教主更是作为主咖，直接做客民生证券，畅聊谁是GPT国家队。据说近千人涌入线上会议，直接把机构的线上路演工具都干宕机了。
恕风云君孤陋寡闻，感觉正宗的ChatGPT创始人奥特曼先生本尊都没这么高的曝光度。对新闻稍微不敏感的朋友，看到教主这幅锣鼓喧天鞭炮齐鸣上蹿下跳的奇景，应该都会发自内心地认为教主才是ChatGPT的创始人吧……
莫非……天呐！小的明白了，教主你才是真的ChatGPT幕后发明人，奥特曼才是那个欺世盗名蹭概念炒股价的李鬼！！！

03  卖方“吹票总动员”

既然教主都不辞劳苦、亲力亲为出来唱票了，那咱们那些从来不知道研究为何物，但是捧逗俱佳、台风放浪的卖方分析师们，肯定也不能落后啊。
于是，民生证券研究院倾巢出动了，院长胡又文、计算机首席吕伟除了亲自主持红衣教主的布道直播外，甚至还在朋友圈平地抠饼、抟土造神：
（朋友圈截图）
民生证券开了风气之先，气氛已然烘托到此，于是，吹票生态链最后一个不可或缺的重要环节、永远只吹不研究的卖方研究员们，正式集体出动了。
什么“ChatGPT新龙头”“类ChatgptAI能力出众”“领跑中国AI革命”……等等炫词开始漫天飞了。捧逗俱佳台风放浪的卖方研究员们四处卖力吆喝：各位散户，你们喜欢听什么，咱就给你说什么，5毛钱听2小时，您听不了吃亏听不了上当。
举个栗子，比如风云君的友商东方财富也频频现身。
（来源：choice数据）
3月29日，在360主办的2023数字安全与发展高峰论坛上，周老板现场演示了旗下的大语言模型产品，即“三六零版的ChatGPT”，却遭遇现场翻车。
在回答梅西在国家队进球数这个如此简单的问题时，360AI出现了失误，就连周鸿祎自己都表示对这个答案不满意：
360AI就像是个“孩子”，今天为了满足大家的好奇心，把“孩子”抱出来展示下，还要赶紧抱回来。
只要你不尴尬，尴尬的就是别人，在没人强求的情况下，周老板这么心急把这个自称强于ChatGPT2的孩子抱出来，显然是有所图啊。
更尴尬的是，面对已经翻车的发布会，东方财富仍然发表了名为《大语言模型展现中文理解能力和自主学习能力》的动态点评报告，一通花式跪舔，真是尬到家了。

三六零：被击穿的护城河，持续失血的现金牛

从上到下，从内到外，从董秘到董事长，从卖方研究员到标榜没有立场只是交易工具的国内某互联网券商，如此卖力地表演，大背景只有一个：三六零正在逐渐被移动互联网时代抛弃。
遥想三六零回A当年，可谓是万众期盼，头顶“互联网网络安全龙头”桂冠，风光无两，拉轰到连证券代码都给改了。
但是很快，历史大势浩浩荡荡不舍昼夜，轰轰烈烈的移动互联网时代来了，三六零很快就撞到了PC时代的流量天花板：旗下主要PC端产品自2018年后，用户数量触顶。
（数据来源：2020年年报问询回复）
在移动端，由于杀毒软件自始至终都是免费的，三六零靠免费获取用户的路径也不再行得通。
加上产品同质化严重，又缺乏现象级的引流产品，三六零在移动端用户覆盖数量只有PC端的三成左右，且自2020年明显下滑。
（数据来源：2020年年报问询回复）
虽然三六零年报从不披露用户数据情况，但借助公司的业绩变动，不难做出以上判断。

01  被移动互联网击穿的护城河

通过免费安全产品和服务聚集用户和流量，通过互联网广告和互联网增值服务变现，是三六零的主要盈利模式。
自2018年流量触顶后，三六零互联网广告及服务业务营收毛利率持续下滑，2022年上半年，实现营业收入23.09亿元，同比下滑24.52%。
（制图：市值风云APP）
游戏是三六零互联网增值业务提供的主要产品，但众所周知，三六零并不是游戏大厂，也没有游戏基因，因此，互联网增值业务也鲜有亮点。
互联网增值业务2018年至今营收规模维持在10亿元上下，2022年上半年营业收入5.40亿元，同比下滑8.71%。
（制图：市值风云APP）
根据三六零发布的2022年亏损公告，2022年营业收入94.9亿元，同比减少14亿元，其中，互联网商业化及增值服务业务同比减少16.2亿，差不多是业绩下滑的全部原因。
虽然，2018年至2021年间，我国互联网广告市场CAGR超20%，但增长主要来自移动和OTT端，PC端连续3年保持20%的负增长，形成鲜明对比。
从绝对值看，2021年PC端广告市场规模470亿，仅为2018年的40%。
行业老大百度的状况同样不容乐观，在线营销服务同样是自2018年后持续下滑，只不过下滑趋势稍平缓一些。
（百度2022年年报）
这也是百度和三六零这么着急把自己“孩子”抱出来展示的主要原因——虽然他们在PC时代混的风声水起，但大家都心知肚明，那是过去式了。
说得严峻一点，三六零在PC时代构建的护城河已经被击穿。而类ChatGPT产品有望让百度和三六零重拾流量，成为新的流量入口，甚至有望成为移动端的现象级应用产品，让它们在移动互联网时代转败为胜。
这也是三六零投资哪吒汽车的主要原因之一：它太需要一个流量入口了。

02  智能硬件业务，难成大器

三六零当然知道自己亟需补充新业务，但近年来增速相对亮眼的智能硬件业务不过是邯郸学步。
（制图：市值风云APP）
其产品主要是通过OEM方式生产儿童智能手表、行车记录仪、智能摄像机、扫地机器人和路由器，无非是采用跟随战略跟在行业领头羊后面捡拾行业红利，毛利率也不诱人。
并且主要依靠京东和绑定三大电信运营商来销售，没有强大的C端品牌，回答不了消费者为什么选择你这个问题，这条路注定是走不宽的。
2022年前三季度，还由于收缩智能硬件产品品类，计提了6,909万元的存货跌价准备。
不过风云君发现，三六零安全及其他业务最近增长不错，在预亏公告中还特意强调了一下。

网安龙头开展安全业务，竟需要依靠16亿并购

如果看年报描述，三六零在安全领域简直牛得不要不要的。
在全球微软MSRC安全精英榜榜单上，公司连续五年在入选人数和综合排名方面位居全球第一；

360安全团队累计挖掘主流厂商CVE漏洞超3,000个，包揽了苹果、谷歌、微软三大巨头漏洞挖掘史上最高奖金，实现大满贯；

2021年公司共捕获APT（黑客）组织利用的5个在野0day漏洞，2017年至今，360捕获的APT组织使用的在野0day漏洞数量，连续五年位居国内第一；

2022年3月，公司率先公开披露了美国国家安全局（NSA）针对中国境内目标所使用的代表性网络武器——Quantum（量子）攻击平台，并得到外交部的引用。
但有意思的是：作为一家安全领域的知名企业，三六零主营业务中却鲜有安全业务，最早单独披露营收是在2019年。
其中缘由，风云君在奇安信（688561.SH）文章中详细介绍过。简单说，周鸿祎代表的三六零，和齐向东代表的奇安信，分家了，前者负责2C端的网络安全业务，后者负责2B端的安全业务。
（来源：市值风云APP）
2019年3月，在彻底清仓奇安信股份后，上述协议也一并作罢，三六零开始组建了自己的政企团队，开拓B端业务，并在当年先后中标重庆合川区和天津高新区的网络安全产业基地项目。
三六零将以网络安全产业基地为载体，建设“360安全大脑”区域节点，为城市及其周边区域提供威胁情报监测、高级威胁应对等安全订阅服务，同时在当地开展实战攻防演练及人才培养等高端安全服务和安全托管运营。

01  靠16亿并购才能染指安全业务，2亿打水漂

上面基本是公司自己说法的转述，看上去水到渠成，丝滑无比。
但风云君是一个特别有主见，也很喜欢刨根问底拦不住的研究狗，于是，经过一番狗拿耗子，发现事实并非像上市公司描绘的那般丝滑：2020年和2021年，三六零先后耗资16.2亿取得5家公司的控制权，而这5家公司，都和安全业务有关，商誉减值时也统一归入安全业务测试。
（2020年年报）
（2021年年报）
更有意思的是，2016年刚增资1.78亿取得贵州守望领域数据智能有限公司及其控制的公司控制权，次年就0元转让，1年时间近2个亿打了水漂。

02  营收增长快，但尚未盈利

随着重庆项目的标杆效应，类似项目很快在天津、青岛等多地复制，且合同金额都不小，2亿元上下。
（来源：公司公告，市值风云整理）
由于基数小，订单大，三六零网络安全业务营收增长很快：2019至2021年，复合增长率达71%，增幅远超三家头部企业。
（制图：市值风云APP）
根据业绩预告，三六零安全及其他业务2022年全年实现营业收入17.5亿，同比增长27%。同行中，奇安信和深信服（300454.SZ）已经披露2022年业绩预告，营业总收入分别同比增长14.13%和9.10%（业绩预告上限），增速也还尚可。
从毛利率看，三六零安全及其他业务毛利率与三家头部企业也不存在明显差异，都是80%左右。
（制图：市值风云APP）
不过，就现有数据推断，三六零的安全业务应该还是亏损的：2021年及2022年半年报里，从事网络安全业务的子公司净利润都是负数。
从公司剥离出去的奇安信2022年刚刚扭亏为赢，营业收入66.30亿，净利润5,521万，扣非归母净利润-3.07亿，仍是亏损。
（2021年年报）
（2022年半年报）
最后，公司大额安全业务的中标情况一般都会进行公告，中标金额和频次也可以成为后续追踪的判断依据。

03  原来一直是人在耍流氓

插个题外话，很多老铁看到这里，就会举手提问了，“360小贷呢？天天变着法催我借钱的360小贷怎么不在你们的研报里面！”
听闻风云君和三六零的董秘怼起来了，风云君要锤三六零，立马就有用户看热闹不嫌事大，在市值风云APP后台给研究员发私信，吐槽被360小贷业务骚扰的不胜其烦，且投诉无门，愿提供相关资料。
风云君要澄清一下：360小贷是香港上市公司360数科-S（03660.HK）的业务，与三六零无关——虽然实控人都是周鸿祎。
等以后有机会了，风云君再给大家单独分析一下周鸿祎先生的小贷公司，总市值230亿港币的港股上市公司360数科吧。
（来源：东方财富）

真有勇气烧光200亿搞GPT？控股股东201亿借款进度几何？

书归正传。
综上，我们基本可以勾勒出三六零借壳上市后的业绩全貌：由于流量在2018年触顶，尚未找到新的业绩支柱，营收、利润持续下滑。
（制图：市值风云APP）
2019年之所以取得59.80亿利润，主要是因为处置奇安信股权贡献了近30亿的投资收益。
而2022年亏损24.8亿除了营收的下滑，主要是被投资标的产生的15亿的投资损失。

01  23亿商誉还安全吗？ 

根据三六零对交易所问询的回复，损失主要由合众新能源（哪吒汽车）和Opera Limited（欧朋浏览器）贡献。
但鉴于公司目前的整体业绩情况，账面高达23.13的商誉从未计提减值，也未发布减值计提公告。
这能否经得起年审会计师的审慎推敲呢？
希望你们好运常伴，遇到的每一家会计师事务所都是善良的，有担当的，敢豁出去的，没有责任心的。

02  三选一，貌似每个都很尬

另一方面，通过现金流量表更能反应三六零目前面临的困境：随着收入下滑，现金流入持续减少，但采购支出几乎未变，工资还一直在涨，赚钱越来越难。
直观结果就是造血能力持续萎缩：2021年勉勉强强收支平衡，2022年前三季度净流出1.14亿。
（制图：市值风云APP）
对三六零而言，意味着互联网广告这头现金奶牛正在持续失血，已经无法完全支撑公司业务发展。
三六零也意识到了这个问题，年底前频频通过出售投资公司的股权回笼现金。
2021年，三六零还推出企业安全云，主要为企业级数字化安全与管理SaaS套装，为中小微企业客户提供免费服务。PC时代熟悉的免费打法再现，但同样会加大支出而短期难见收益。
好消息是，正如公司最新回复，2022年三季末账上现金219亿，包括数十亿的未使用募集资金，还特意强调没有再融资规划。
坏消息是，公司恐怕忽忽悠悠把自己都忽悠信了，忘了要追赶的是准入门槛10亿美金、单次训练成本百万至千万美金的吞金兽GPT。在目前的业绩状况下，真舍得、真敢把账上的真金白银一股脑砸下去豪赌一把？
还是干脆食言，接下来融资圈钱烧别人的钱，并顺带帮胡女士套现？
抑或“舌尖上的董秘+K线上的舞者+捧逗俱佳的卖方+神秘盘方”这个豪华组合，真实的目的就只是蹭蹭股价，绝不进去？
毕竟，胡女士只是保证了不主动减持，而且还加了一个“即便减持”的敞口。
风云君斗胆猜测，离婚、分割股权、分割比例临近监管阈值，都只是为了让胡欢女士和胡欢女士所持的股份，能够顺利隐入烟尘，脱离监管和大众的视野。
离婚只是第一步，接下来的操作，才最为关键，也最值得被“期待”。

03  控股股东201亿贷款还款进度值得关注

此外，公司的控股股东，周鸿祎控制的天津奇信志成科技有限公司（以下简称“奇信志成”）持有的三六零46.14%的股权，几乎全部质押给了招商银行，作为其私有化借款的担保。
该私有化借款是三六零在2015年私有化退市时，奇信志成自招商银行等六家银行取得，共201亿人民币，需分10期或7期等额偿还，最后还款日为2023年6月。
但三六零后来从未公开披露过上述借款还款情况。如今，临近最后还款日，且股权几乎100%质押，具体还款进度，有无平仓风险，周总应该给投资人更透明的数据。
否则，就别怪市场上小作文满天飞了。
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